对《证券交易制度分析》的分析 - 编辑荐书

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对《证券交易制度分析》的分析

2002-08-27 08:38:41 来源：

　　当"证券交易所，交易制度，做市商，拍卖，市场设计，流动性"作为关键词出现在读者面前时，我想可能会吸引不少注意力。目前，由上海财经大学出版社出版的《证券交易制度分析》，作为国家"十五"重点图书、金融理论前沿丛书与读者见面了。
　　的确，当作者将"证券交易制度"作为分析研究的选题时，曾经有过许多考虑，但是主要有两个方面的原因：首先，证券交易制度研究具有一定的理论意义。证券交易制度的实质是证券市场的价格形成机制，因此，证券交易制度研究是对价格形成机制"黑盒"假设的有效补充，后者在现代价格理论中一直没有受到重视。其次，证券交易制度研究也具有重要的现实意义。它不仅对市场设计，而且对监管当局实施有效市场监管，具有一定的借鉴和指导意义。
　　本书的主要特点是：第一，分析方法有新意。本书借鉴了20世纪70年代以后国际上发展起来的一个金融学理论分支--市场微观结构理论的分析方法。作为一个新的研究领域，市场微观结构理论对证券交易制度，特别是做市商制度作了开创性研究，它的主要分析方法，如博弈论等对本书具有指导意义。第二，内容选取独特。本书主要包括两大部分。一是对证券交易制度的理论分析；二是对世界主要证券市场的比较分析。在此基础上，对我国现有证券交易制度的完善以及拟议中创业板市场交易制度的设计提出设想。
　　就其内容而言，本书首先回顾了证券交易制度的历史。虽然价格形成机制研究从一开始就是与经济学中最古老的问题之一--价格理论紧密联系在一起的，但直到边际效用学派产生之后，它才得到了重视。边际主义者在认为效用决定价格的同时，还必须考虑"效用如何决定价格"。杰文斯、门格尔对此有过分析，瓦尔拉斯、庞巴维克的分析更是代表了边际效用学派对价格形成机制研究的顶峰。但是，在新古典经济学形成之后，价格理论要么舍去了交易制度这一因素，把它假设成一个不会对市场价格决定产生影响的外生因素，从而再次回避了价格形成机制问题；要么提出以瓦尔拉斯拍卖者理论为基础的交易制度理论，试图以此来解释具体的价格形成机制。直到20世纪世纪60年代，价格形成机制研究才和企业理论一起被重新注意，对它的研究又重新深入起来。因此，作者在回顾这段理论发展历史之后，分析了价格形成机制研究复兴的现实原因，进而阐明了证券交易制度研究的理论意义。
　　其次，证券交易制度在证券市场上具有举足轻重的地位，它规定了指令传递、指令执行以及交易数据发布等方面的规则。自交易所产生后，经过了两百多年的演变，证券交易制度已经变得非常复杂了。因此，本书对证券交易制度的基本内容，包括证券交易制度在证券交易所的地位，证券交易制度的内容、分类等进行了说明。在比较了多种划分标准之后，选择以流动性提供方式来划分证券交易制度的类型，并把它作为本书分析的基本框架，而且还从理论方面解释了证券交易制度在证券市场上日益受到重视的原因。
　　接着，作者着重研究了两大类证券交易制度，即做市商制度（报价驱动交易制度）和拍卖制度（指令驱动交易制度）。分析做市商制度，主要是分析做市商的定价策略，以此来解释做市商制度下的价格形成机制。通过运用存货模型和信息模型，阐明了存货成本和信息成本在做市商定价策略中的作用，以及竞争性做市商制度和垄断性做市商制度之间的联系，从而为做市商制度的设计和完善提供了理论基础。分析拍卖制度，主要是分析单向拍卖、定期双向拍卖和连续双向拍卖。单向拍卖制度的原理主要是有回售、多单位拍卖理论，它对国债券以及新股的发行方式设计具有指导意义，而对双向拍卖制度的分析为集中市场的交易制度设计提供了理论基础。在此之后，本书还讨论了证券交易制度的自动化问题。随着计算机技术的发展，证券交易制度的自动化程度越来越高，这不仅使得原有交易制度的运作效率大大提高，而且会使原有证券交易制度因实现自动化而发生变化，甚至产生出新的证券交易制度。交易制度自动化程度的提高还使得不同交易制度能够在同一证券交易系统中得到融合，对此，作者详细分析了交易制度融合的三种方式。
　　继之，讨论证券交易制度设计问题。作为证券市场制度的一个重要组成部分，证券交易制度会对证券市场的流动性、有效性、稳定性以及透明度等产生重要的影响。在讨论了证券交易制度设计的目标体系并确定了以流动性为唯一目标之后，讨论了两种基本交易制度的选择，一是连续交易制度和定期交易制度的权衡，二是做市商制度和双向拍卖制度的权衡，从而为证券交易制度设计提供了最基本的框架。此外，还讨论了证券交易制度设计中另外两个重要的内容，即市场稳定制度和大宗交易制度，它们对完善我国现有证券交易制度具有特别重要的意义。
　　最后，着重分析了证券交易制度理论对我国证券市场发展的指导作用。在我国证券市场高速发展使得证券交易制度多元化的重要性日益凸现的情况下，这种作用就更明显了。作为借鉴，首先分析了世界各主要交易所的证券交易制度总体概况，并详细比较了NYSE和NASDAQ交易制度的框架、绩效和变革。在此，重点是分析我国证券市场现有交易制度以及对拟议中的创业板市场交易制度选择提出建议，作者的主要观点是，无论是主板市场还是创业板市场，都没有必要引入做市商制度。

来源：上海财大出版社网站

本版责编：孟婉霞

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